最古の​アノマリーは、​儲かるのか

企業が市場予想を裏切る決算を出すと、株価はその日のうちに正しい水準まで動ききらない。サプライズの方向へ — 好決算なら上、悪決算なら下へ — その後も数週間ドリフトし続ける。この遅れが決算発表後ドリフト、PEAD だ。

紙の上ではタダ飯に見える。ニュースは公開、方向も分かっている、あとはドリフトに乗るだけ。その見かけの単純さこそ、徹底的に研究されてきた理由であり、それでも個人投資家の口には入らないことが、これほど示唆に富む理由でもある。

謎は、なぜ価格が瞬時に正しい水準へ飛ばないのか、だ。有力な説明は算数ではなく人間の注意に関するもの: 投資家は古い期待値に引きずられ、サプライズの含意を少しずつ消化し、アナリストの修正や次のデータの確認とともにようやく完全に織り込む。

ここには本物の何かがある — 市場は注意力の限られた人間でできており、本物のサプライズが伝播するには時間がかかる。だから PEAD は何度もデータに現れる。本プロジェクトが気にするのは常に「効果は実在するか」ではなく「他の全員も気づいた後に残る分は、食べられるほど大きいか」だ。

PEAD は1968年（Ball と Brown）に最初に記録され、半世紀以上にわたり再確認されてきた。おそらくファイナンス全体で最も頑健なアノマリーであり、何十年も効率的市場仮説を困らせてきた。

だが「古くて有名」こそが問題だ。何千ものファンドが同じ論文を読んだエッジは、裁定で薄くなる。今やクオンツは発表から数時間以内にドリフトを取引し、遅い投資家が収穫したはずの遅れをまさに圧縮してしまう。アノマリーは弱まった形で残る — だが美味しい部分は、最速の誰かに取られて消えている。

PEAD を、生存者バイアスを排した日本株パネルで、アウトオブサンプル・現実的なコスト込みで走らせた。コスト前ではドリフトは検出できた — 60年の文献と整合的だ。だがスプレッド・マーケットインパクト・確定益ごとの課税の後、アウトオブサンプルのコスト後エッジはゼロと区別できなかった。

これはモメンタムの結果と同じ形だ。グロスでは実在するのに、実際に取引する通行料を生き延びない効果。本サイトではこれを FAIL として、素のNISA指数に勝てなかった他のすべてと並べて公開している。

第一に、頻度。決算は四半期に1回なので、PEAD戦略は1銘柄あたり年に数回しか新しいシグナルを得られない。薄く、まばらで、何百銘柄も持って何百ものスプレッドを払わない限り分散できない。

第二に、タイミング。個人投資家が決算の見出しを読む頃には、最初の値洗いは数秒で済んでいる。あなたは上昇の後に買い、残ったドリフトがコストを賄うことを祈る — そしてその残りこそ、プロがすでに裁定した部分だ。

第三に、流動性。ドリフトは小型で取材の薄い銘柄ほど大きくなりがちだが、そこはスプレッドが最も広く、自分の注文が価格を動かす場所でもある。アノマリーが最も強く見える場所が、最も取引コストの高い場所 — その差が、静かに全体を閉じてしまう。

PEAD は、このプロジェクト全体を貫く法則の鮮明なケーススタディだ。実在し数十年確認されたアノマリーでも、あなたには無価値でありうる。手元に残るのは、効果からあなたのコスト・あなたの遅延・先に着いた群衆を引いた残りだからだ。

有名な公表エッジに基づく戦略を見たら、その公表エッジはグロスで群衆が来る前の数字だと考えること。あなたの取り分は、速さ・スプレッド・税の後に残るものだけだ。PEAD について本研究のアウトオブサンプルの答えは「足りない」だった。勝てなかった非課税インデックス保有が、ベンチマークであり続ける。